قلاب جذب ارز صادراتی

از سال ۲۰۰۴ که وسیله تهاتر ارزی در پاکستان رایج شدن یافته، کارآیی سیستم پولی این کشور بهبود یافته است. مکانیزم آن به شکلی است که تجار در مواقع اضافی، ارز را به شرط دریافت در موعد احتیاج، به بانک های تجاری داده و بانک های تجاری نیز ارز را به بانک مرکزی تحویل می دهند. در سیستم فعلی ایران که سیستم نیما در فرآیند برگشت ارز تجار به بازار موفق نبوده، به نظر می آید آلترناتیو ارجح، وسیله تهاتر ارزی است.

تهاتر ارزی ۳ مزیت با اهمیت برای سه بازیگر درگیر دارد. از یکسو با پوشش خطر نوسانات ارزی، کارآیی فعالیت بانک های تجاری و تجار را بهبود می بخشد. از سوی دیگر کنترل متولی پولی بر متغیر هایی مثل تورم، نقدینگی، ذخایر ارزی و معاملات ارزی را افزایش می دهد. مهمترین پیش احتیاج اجرایی این وسیله ایجاد داعیه کافی برای تجار به منظور تحویل ارز است. این داعیه توان دارد با کاهش شکاف نرخ ارز در بازار های موازی یا با افزایش نفع ناشی از تهاتر ارزی ایجاد شود؛ به اندازه ای که «مزیت ناشی از پوشش خطر از طریق تهاتر» از «مزیت ناشی از سوداگری در بازار ارز» برای تجار زیادتر شود.

ارزیابی تجربه بحران های ارزی پیشین در ایران نشان می دهد که این بحران ها از دو ناتوانی «جنس سیاست گذاری» و «ساختار بازار» نشات می گیرند. منظور از ناتوانی سیاست گذاری، اندیشه سیاست گذار درخصوص مدیریت نرخ ارز است که در عوض بازار سپاری، عموما از طریق مداخله وسیع و سرکوب ارزی دنبال می شود. منظور از ناتوانی «ساختاری» نیز مکانیزم معاملات ارز است که بدون توجه به واسطه های پیشرفته، به طور مستمر دامنه التهابات ارزی در بحران های موخر را وسیع کرده است.

ارزیابی تجربه پاکستان بیانگر از آن است که از سال ۲۰۰۴ به بعد که وسیله معاملاتی مشتقه ارزی بویژه وسیله «تهاتر ارزی» به صورت وسیع در سیستم پولی این کشور معرفی گردید، از یکسو کارآیی سیستم پولی و تجاری این کشور افزایش یافته و از سوی دیگر زمینه نوسانات ارزی تنگ تر شده است. واکاوی تجربه های موخر بحران ارزی ایران نشان می دهد که در فاز دوم بحران ارزی که بازیگران غیرحرفه ای با داعیه های سوداگرانه وارد بازار می گردند، واردکنندگان و صادرکنندگان نیز با لباس سوداگری در آتش بحران می دمند.

در نتیجه معرفی وسیله پیشرفته من جمله تهاتر ارزی توان دارد قسمتی از معاملات سوداگری بازار را به کانال های کنترل شده و هدفمند سوق دهد. افزون براین با تأکید به واسطه پیشرفته مذکور، کنترل سیاست گذار پولی روی نقدینگی نیز افزایش می یابد.

** دو ناتوانی مشهود
اقتصاد ایران در دهه های موخر مکررا در فراروی بحران ارزی قرار گرفته و به این واسطه در ابعاد متفاوت هزینه های متعددی را پرداخت نموده است. با این وجود هنوز سیاست گذاران رویه های تکراری قدیم را ادامه داده و اصلاحات بازدارنده در این بازار با اهمیت را در پیش نمی گیرند. تجربه نشان داده که بحران های ارزی موخر عموما از دو محل «ضعف سیاست گذاری» و «ضعف ساختاری» نشات گرفته اند. منظور از ناتوانی سیاست گذاری نگرش سیاست گذار پولی درخصوص مدیریت نرخ ارز است. به این معنی که عموما بر پایه حقایق اقتصادی، نرخ ارز از طریق مکانیزم ارائه و تقاضای بازار تعیین می شود. این در حالی است که سیاست گذار مبنای مدیریت نرخ ارز را عموما بدون توجه به مکانیزم بازار، کنترل نرخ های داخلی قرار می دهد. منظور از «ضعف ساختاری» نیز مکانیزم خرید و فروش نرخ ارز از سوی بازیگران متفاوت بازار است.

ارزیابی ها بیانگر از آن است که نبود مکانیزم معاملاتی پیشرفته من جمله «تهاتر ارزی» موجب شده تا بازیگران حرفه ای بازار من جمله واردکنندگان و صادرکنندگان در مواقع بحران با روی آوردن به فعالیت های سوداگری بر آتش بحران می دمند. این در حالی است که در زیادی از کشور های در حال توسعه مکانیزم های پیشرفته معاملاتی از سوی سیاست گذار پولی در بازار پیاده شده اند. من جمله مهمترین این کشور ها پاکستان بوده که به صورت وسیع از ایزار «معاملات آتی»، «اختیار»، و «تهاتر» استفاده شده است. در ادامه این گزارش به نقش مکانیزم «تهاتر ارزی» در شتاب دهی به بحران های ارزی با تمرکز بر تجربه پاکستان مورد ارزیابی قرار گرفته است.

** دور باطل بحران ارزی
ارزیابی بحران ارزی موخر در اقتصاد ایران نشان می دهد که تمامی بحران های موخر دو فاز تکراری را پشت سر می گذارند. در گام اول به سبب کج فهمی سیاست گذار از مکانیزم مدیریت نرخ ارز، به تدریج نرخ ارز از نرخ حقیقی آن فاصله گرفته و درگیر یک چسبندگی رو به بالا می شود. هر چه شکاف نرخ ارز بازار از نرخ ارز حقیقی زیادتر شده توقع ها بازار به سمت جهش ارزی شکل گرفته و بازیگران فعال به سوداگری زیادتر روی می آورند. هر چه توقع ها عموم جامعه به سمت افزایش نرخ ارز زیادتر به درازا بکشد، بعد سوداگری و ورود بازیگران غیر حرفه ای در بازار نیز زیادتر می شود. همین عامل موجب می شود تا بازار از مقطعی به بعد از کنترل سیاست گذار خارج شده و فوران ارزی اتفاق افتد. تا این نقطه از بحران را میتوان به ناتوانی سیاست گذاری منسوب کرد.

نکته حایز اهمیت این است که گرچه فلسفه شکل گیری بحران ارزی از «ضعف سیاست گذاری» ناشی می شود اما سرعت ادامه بحران به میزان قابل ملاحظه ای به واسطه معاملاتی پیشرفته من جمله «تهاتر ارزی» بستگی دارد. هر چه دامنه استفاده از این وسیله زیادتر شده، سرعت رسیدن التهابات ارزی به نقطه بحران کاهش می یابد. اما با فقدان چنین ابزاری، همه بازیگران بویژه صادرکنندگان و واردکنندگان با لباس سوداگری وارد معاملات ارزی شده و التهابات ارزی را به نقطه بحران نزدیک می کنند. به منظور درک نقش وسیله معاملاتی مناسب در سرعت ایجاد بحران میتوان به داعیه دو دسته بازیگر حرفه ای بازار یعنی صادرکنندگان و واردکنندگان مراجعه کرد.

** داعیه صادر و وارد کننده
نرخ ارز در کشور های در حال توسعه تک محصولی، بیشترین منشا نااطمینانی و نوسان در صحنه اقتصاد کلان است. این نوسان دامنه فعالیت بنگاه ها، بانک ها و بخش دولتی را تحت تاثیر قرار می دهد. به همین سبب آحاد اقتصادی من جمله تجار صادرکننده و وارد کننده به طور مستمر به دنبال این هستند تا خود را از خطر نوسانات نرخ ارز مصون دارند.

در گام اول وارد کننده توان دارد ارز خود را تا موعد انجام خرید و فروش نزد خود نگهدارد. در گام دوم امکان دارد تاجر دلار خود را در حال حاضر به بازار ارائه کند و معادل آن ریال دریافت کند. بالطبع در چنین حالتی نیز واردکننده در فراروی خطر تحولات نرخ ارز می باشد. اما واردکننده بویژه گروه خطر گریز به طور مستمر متمایل است ارز خواسته شده خود را در یک وضع مطمئن در بازار خرید و فروش کند. به همین سبب در اقتصاد جهانی مکانیزم های پیشرفته من جمله وسیله «تهاتر ارزی» از سوی سیاست گذار پولی معرفی شده اند.

** مکانیزم عمل تهاتر ارزی
به منظور درک اهمیت وسیله تهاتر ارزی طبق معمول بازار به سه دسته عامل متفاوت اعم از «تجار»، «بانک تجاری» و «بانک مرکزی» تقسیم می شود. تجار در بازه های زمانی متفاوت ارز را دریافت یا پرداخت نموده و به طور مستمر به دنبال آن هستند تا خطر نوسانات ارز را پوشش دهند. در نتیجه آنان متمایل هستند تا در مواقع اضافی، ارز را در بانک های تجاری خرید و فروش کرده و در موقع مورد احتیاج، آنان را با نرخ مشخص بگیرند. بانک تجاری نیز به دنبال آن است تا با دریافت و پرداخت ارز تجار، از طریق عملیات اخذ کارمزد سودآوری کند. اما بانک تجاری نیز در فراروی نوسانات نرخ ارز قرار دارد. به عنوان مثال بانکی که در تاریخ امروز با اعطای ریال، ارز تجار را دریافت نموده است برای خرید و فروش معکوس آن در آینده در فراروی نوسان ارزی است. در نتیجه هر دو عامل تجار و بانک تجاری در فراروی نوسانات ارزی قرار دارند. به منظور پوشش خطر این نوسانات بانک مرکزی وسیله مشتقه متفاوت من جمله «تهاتر ارزی» را به بازار معرفی می کند. ماهیت توجیه وسیله تهاتر ارزی نگاه کلان به خواست و داعیه مجموع بازیگران است.

در یک نگاه کلان، تعدد بازیگران این امکان را برای سیاست گذار فراهم می کند تا خواسته های آنان را هم در مقیاس مقدار خرید و فروش و هم در مقیاس زمان همسو کند. به عبارت دیگر، در نگاه جمعی، جریان احتیاج ارزی تقاضا کنندگان ارز در یک زمان مشخص توان دارد از طریق جریان ارائه بازیگران دیگر در آن زمان جواب داده شود. به همین سبب بانک مرکزی توان دارد با آغاز قرارداد با بانک های تجاری وعده خرید و فروش ارز در زمان آینده به نرخ از قبل مشخص شده را دهد. در نتیجه در مجموع در مکانیزم تهاتر ارزی، دو خرید و فروش یکسان یکی بین تاجر و بانک تجاری و دیگری بین بانک تجاری و بانک مرکزی شکل گرفته و خطر نوسانات ارز که فعالیت تجار را به خطر می اندازد از طریق مکانیزم جمعی پوشش داده می شود.

** تهاتر؛ کنترلر شتاب ارزی
نقش وسیله تهاتر ارزی در فاز دوم بحران ارزی به صورت واضح قابل رویت است؛ به منظور درک این نقش کافی است دو بازار با و بدون وسیله تهاتر ارزی گمان شود. در بازار بدون تهاتر ارزی، صادرکنندگان و واردکنندگان به طور مستمر درگیر معاملات ارزی و به دنبال آن پذیرش خطر تحولات آن هستند. هنگام آغاز فاز دوم بحران، یعنی ورود بازیگران غیر حرفه ای و افزایش نرخ ارز، داعیه سوداگری این گروه زیادتر شده و به جای ادامه فعالیت حرفه ای خود به سمت سوداگری در بازار ارز متمایل می گردند. به همین سبب این گروه نیز به بازیگران غیرحرفه ای افزوده شده و در آتش بحران می دمند. در طرف مقابل در حالتی که وسیله تهاتر ارزی در دسترس بازیگران قرار دارد، نقش مخرب بازیگران حرفه ای به میزان قابل ملاحظه ای کاهش می یابد.

به به صورتی که در چنین حالتی تجار به طور مستمر متمایل هستند به منظور فرار از خطر نوسانات ارزی، به جای ورود به بازار سوداگری، به خرید و فروش با نرخ های مشخص با بانک های تجاری روی آورند.در نتیجه در گام شتاب ارزی و ورود بازیگران غیر حرفه ای، وسیله تهاتر به خوبی توان دارد بخش مهمی از سوداگری بازار را خنثی کند و دامنه زیان بحران ارزی را به حد قابل ملاحظه ای کاهش دهند. افزون بر این، وسیله تهاتر ارزی نقش قابل ملاحظه ای در مدیریت ترازنامه بانک های تجاری نیز دارند. از آنجا که بانک های تجاری معاملات بازیگران خرد را دریافت و تحت معاملات کلان با بانک مرکزی به خرید و فروش ارز می پردازند، وجود وسیله تهاتر ارزی به خوبی خطر زیان ناشی از نوسانات ارزی را در ترازنامه بانک ها کاهش می دهد.

** تجربه پاکستان
تعداد زیادی از کشور های توسعه یافته و در حال توسعه از مشتقات ارزی به عنوان مکانیزم تدافعی در برابر بحران های ارزی استفاده می نمایند. من جمله مهمترین این کشورها میتوان به آرژانتین، ترکیه و پاکستان اشاره نمود. مشتقات ارزی در پاکستان از سال ۲۰۰۴ به صورت وسیع از سوی سیستم بانکی این کشور مورد استفاده قرار گرفته گردید. در مجموع سیاست گذار پولی پاکستان چهار هدف عمده من جمله «ایجاد کارآیی»، «کنترل نقدینگی»، «کاهش دامنه زیان بحران ارزی» و «تقویت ذخایر ارزی» به دنبال معرفی وسیله پیشرفته مشتقه ارزی را ادامه داد. نخستین هدف، ایجاد کارآیی در بازار تجارت و بازار بانکی بود. به این معنی که تا پیش از این سال از یکسو وارد کنندگان و صادرکنندگان پاکستانی در فراروی خطر های قابل ملاحظه حاصل از نوسانات ارزی بودند و از سوی دیگر بانک های تجاری نیز در معاملات ارزی خود با تجار در فراروی خطر نوسان ارز قرار داشتند. همین خطر موجب شده بود تا ناکارآیی فعالیت هر دو بانک های تجاری و تجار افزایش یافته و این خود زمینه را برای نوسان در صحنه اقتصاد مهیا کند.

دومین هدف از معرفی این وسیله، سیطره زیادتر متولی پولی بر نقدینگی موجود در بازار بود. به به صورتی که با معرفی این وسیله، معاملات ارزی که عموما به صورت همزمان معادل روپیه ای هم داشتند، طی یک مکانیزم معطوف از سوی بانک مرکزی کنترل می گردید. به همین سبب با معرفی این وسیله زمینه کنترل زیادتر نقدینگی بازار از سوی سیاست گذار فراهم گردید. سومین هدف سیاست گذار پولی نیز کاهش دامنه خطر نوسانات ارزی بود. با معرفی وسیله جدید، قسمتی از معاملاتی که تنها جنبه سفته بازی داشتند از بازار زدوده و به سمت معاملات هدفمند و کنترل شده سوق داده گردیدند. در نتیجه با معرفی وسیله جدید، قسمتی از سوداگری ها که در زمان بحران از دسترس سیاست گذار خارج بودند، در کنترل سیاست گذار قرار می گرفتند. چهارمین سبب نیز بهبود ذخایر ارزی سیاست گذار پولی بود. از آنجا که معاملات با تهاتر ارزی به صورت موقت در حساب بانک مرکزی قرار می گیرند، بانک مرکزی این مجال را دارد تا از این ذخایر موقتی مدیریت موثرتری در بازار داشته باشد.

** سیستم موازی پاکستان
سیستم بانکداری در پاکستان به صورت موازی مدیریت می شود. به این معنی که به صورت همزمان هم بانک های اسلامی و هم بانک های متعارف در بخش پولی این کشور فعالیت می کنند. از سال ۲۰۰۴ به بعد استفاده از وسیله مشتقه ارزی در هر دو گروه بانک های اسلامی و متعارف مورد استفاده جای گرفت. در مجموع از چهار وسیله معمول مشتقه ارزی دربردارنده «تهاتر»، «آتی»، «اختیار» و «فردایی»، سه وسیله اول در سیستم پولی پاکستان استفاده می شود اما استفاده از وسیله فردایی در سیستم بانکی این کشور فراگیر نیست. نتیجه های ارزیابی های متفاوت نشان می دهد که تقریبا تمامی بانک های تجاری از وسیله تهاتر ارزی استفاده می نمایند. اما وسیله های دیگر کمتر مورد استقبال بانک های این کشور قرار گرفته است. به به صورتی که وسیله های «آتی» و «اختیار» به ترتیب از سوی حدود ۳۰ و ۱۳ درصد از بانک های این کشور مورد استفاده قرار می گیرند.

نکته حایز اهمیت این است که بانک های اسلامی نیز مشابه بانک های متعارف از این وسیله استفاده می نمایند. این در حالی است که بعضی عدم معرفی وسیله تهاتر ارزی را به مسائل فقهی نسبت می دهند. پژوهش ها مختلفی درخصوص مزایای معرفی وسیله مشتقه ارزی برای اقتصاد پاکستان انجام شده است. عمده ارزیابی ها نشان می دهد استفاده از این وسیله، از دو طریق اقتصاد پاکستان را بهبود بخشیده است. در گام اول به دنبال استفاده وسیع از این وسیله، نوسانات ارزی به میزان چشمگیری کاهش یافت. به به صورتی که از سال ۲۰۰۴ تا ۲۰۰۹ تقریبا نرخ ارزی پاکستان بدون تغییر ماند. تعدادی این پایداری ارزی را به کاهش نوسانات و مدیریت موثرتر بانک مرکزی نسبت داده اند. دومین مزیت این وسیله برای اقتصاد پاکستان را میتوان به افزایش کارآیی در سیستم بانکی منسوب کرد. به به صورتی که نتیجه های پژوهش ها متفاوت نشان می دهد معرفی این وسیله سودآوری بانک ها را در سیستم پولی این کشور افزایش داده است.

** سوآپ؛ آلترناتیو خوب تر
عموما ریشه بحران های پیشین ارزی در ایران را میتوان به دو ناتوانی «سیاست گذاری» و «ساختاری» منسوب کرد. گرچه در وهله اول این کج فهمی سیاست گذار از مدیریت هدفمند نرخ ارز است که بحران ارزی را استارت می زند اما ناتوانی ساختاری دامنه زیان بحران ارزی را دوچندان می کند. در همین راستا، تجربه کشور های متفاوت بیانگر از آن است که در کشور هایی که فرکانس نوسانات ارزی بالاتر است، نقش وسیله پیشرفته معاملات ارزی در کنترل نوسانات پررنگ تر است. به نظر می آید معرفی وسیله مشتقه جدید بویژه وسیله تهاتر ارزی، سه مزیت با اهمیت اقتصادی دارد. از یکسو کارآیی عاملان اقتصادی افزایش می یابد. به این معنی که نوسان فعالیت تجار کاهش و کارآیی فعالیت واسطه ای بانک ها افزایش می یابد.

مزیت دوم بهبود قدرت سیاست گذاری بانک مرکزی است. به به صورتی که از این طریق بحران ارزی و ظرفیت نقدینگی به صورت موثرتری از سوی بانک مرکزی قابل کنترل است. سومین مزیت با اهمیت استفاده از این وسیله برگشت ارز صادرکنندگان به چرخه تشکیل شده اقتصاد و خارج از مجاری سوداگری است. تجربه دنیا نیز نشان داده که صادر کننده در چنین حالتی به اندازه کافی داعیه دارد تا ارز خود را در مجاری تهاتر قرار دهد. البته مهمترین پیش احتیاج آن تک نرخی شدن ارز یا کاهش شکاف نرخ ارز در بازارهای موازی است. اگر این شکاف به اندازه ای کافی پایین باشد، صادرکننده مزیت ناشی از زیان نوسان ارز بین زمان اضافی ارز و احتیاج به ارز را در برابر سوداگری در بازار ارز ترجیح داده و حالت مطمئنه را انتخاب می نمود. به عبارت دیگر اگر پیش احتیاج کاهش شکاف نرخ در بازار های موازی مهیا شود، در قیاس با مکانیزم موجود در سیستم نیما، استفاده از وسیله تهاتر ارزی آلترناتیو بهتری به منظور جذب ارز صادراتی است؛ چون که تفاوت این دو در این است که بر خلاف مکانیزم فعلی، وسیله تهاتر احتیاج های آینده ارزی تجار را رفع می کند. در حالتی که متولی پولی با لحاظ نفع بالا روی ارز تجار، داعیه کافی برای آنان به منظور ورود به بازار ایجاد کند، بعد از گذشت چند ماه انتظار می رود در نتیجه یادگیری سیستمی، بازار تهاتر بر بازار موازی مسلط شود و ارز صادرکنندگان وارد چرخه معاملات شود.

*منبع: روزنامه دنیای اقتصاد؛ ۱۳۹۷،۳،۲۰
**گروه اطلاع رسانی**۱۶۹۹**۲۰۰۲